美東時間7月19日，新東方用開盤大漲回擊渾水。
此前，東方教育科技集團(EDU，以下簡稱“新東方”)在三年之后又一次遭遇做空：兩日內股價跌幅超過一半，近20億美元市值蒸發。
這一次俞敏洪面對的問題更為棘手：一是正值美國證券交易委員會(SEC)調查導致股價大跌之際，二是此次的對手，是以做空中國概念股而聞名的“渾水”。
18日，做空機構渾水研究(MuddyWaters Research)發布報告指稱，除了此前提到的 VIE問題之外，新東方學校在財報上存在多處作假嫌疑。因此，渾水給予該股票“強烈賣出”建議。
就在此前一天，新東方公布其2012財年四季度財報，并高調宣布SEC調查新東方在國內的可變利益實體(VIE)——北京新東方教育技術公司的結構調整。當日新東方股價即跌去34.32%。
在當天接受本報記者采訪時，渾水否認借由SEC調查一事對新東方“落井下石”。
“我們針對新東方的調查已經持續了6個月，在報告完成時才公開發表。” 渾水創始人Carson Block向本報表示，“新東方的結構，比常見的VIE結構要危險得多。”
在渾水的“重磅炸彈”公開后，新東方股價繼續跌去35.02%，收報于9.50美元，創5年來新低。至此，該股連續兩日累計跌幅達到57.32%，市值僅剩下三天前的一半，即14.7億美元。
三年前，新東方曾遭遇香櫞研究(Citron Research)的做空打擊，但由于做空報告理由不充分以及新東方的及時回應，股價此后逆勢上升，一度漲幅達到30%。
北京時間7月19日晚，新東方發表正式聲明，回應了特許加盟一事，表示截至2012年5月31日上一財年末，新東方所有664家學校和學習中心都是自有經營。只有泡泡少兒英語項目和新東方之星幼兒園項目是采取加盟制，但總數不超過21個機構。后者的收入從來沒有被計算在新東方合并財報中，只是按特許費用計入收入，且數額分別只占據了總收入的0.009%和0.045%，不值一提。
但新東方目前還沒有就渾水的其他指控做出聲明。
加盟許可還是自營業務？
渾水顯然有備而來。
這份長達97頁的報告中，《北京市民辦非企業單位年度檢查報告書》占據了三分之一的篇幅；隨著報告一起公布的，還有一個錄音剪輯，以及若干從中國政府部門獲得的書面信息……這些都是渾水做空的重要依據。
這些證據支撐起了渾水對新東方的主要指控：掩蓋特許加盟事實、稅收造假和營業收入造假等。
挖出特許加盟一事，是讓渾水最為得意的一筆。
渾水在報告中指出：新東方告訴投資者所有教學點都是公司直營，但這其實是在撒謊。上個月，新東方CFO稱他們沒有任何教學點是加盟的，但實際上新東方有大量的加盟店，而這些加盟點從未向投資者披露過，這是新東方重大財務造假的一部分。
“加盟經營和自由經營不同的關鍵點是，第三方投資者(加盟者——記者注)負責提供加盟店的資產，并且對加盟店面的資產和利潤擁有所有權。而新東方則說所有這些所有收入、資產和利潤都是新東方的。” Carson Block表示。
一般來說，在特許加盟經營的商業模式中，加盟店面的資產歸加盟者所有，公司總部收取加盟費和特許經營費。在前者的情況下，加盟者的收入和資產不能完全計入公司的合并報表。
“向投資者宣稱其店面都是自營而非加盟，本身就是欺詐，更進一步的是，我們確信新東方將加盟店面的收益計入合并報表，將巨大的預付加盟費當做營運現金流量。” Carson Block向記者表示。
在這一點上，渾水拿出的證據包括：一段名為“新東方員工”和“潛在加盟者”的錄音證明，其中提到“在特許加盟里，你要自負盈虧”。同時，渾水還提供了據稱是新東方加盟合同的英文版本。
但新東方的財務總監謝東螢此前曾明確表示沒有“特許加盟”一說，全部學校財產都是歸新東方100%所有。
渾水的指控還包括，認定新東方不屬于免除營業稅的企業范疇，并拿出其求證中國稅務機構后的證據，質疑新東方在營業稅上少報，要么是稅收造假，要么是偷稅漏稅。
但記者發現，渾水似乎搞混了中國企業所得稅和營業稅的區別，按照其提供的《政協委員提案答復摘要》，新東方不屬于免征營業稅的范疇，但其所得稅和公辦學校均可按照規定享受所得稅優惠政策，而渾水僅依據財務報告中的“其他費用”占收入的比例來判斷是否存在稅收造假。
“(指控的)事實不是很確鑿，渾水還是對中國的情況不了解。”上述接近新東方的人士表示。
借VIE調查發動突襲
但渾水無疑選擇了一個好時機。
就在新東方自己承認正在接受SEC調查，并認為該調查涉及公司VIE架構之際，渾水推出報告，并在報告中使勁搭上VIE問題的便車。
北京時間7月17日，新東方在宣布其當季利潤為1630萬美元，比去年同期高出14%。同時，新東方宣布其收到SEC方面開展調查的通知。新東方表示配合調查，并認為調查將關系到新東方能否將其VIE——北京新東方教育技術公司納入合并報表。
VIE架構又稱協議控制，主要應用于互聯網公司的境外私募與境外上市。由于外商直接投資增值電信企業受到嚴格限制，而互聯網業務在我國法律上又歸屬于“增值電信業務”，基金為繞開這些限制，發明了VIE架構。后來該架構得到美國GAPP的認可，允許該架構下將國內被控制的企業報表與境外上市企業的報表進行合并，解決了境外上市的報表問題。搜狐、新浪和百度都采用了此種架構在美國上市。
但是，這一架構已經受到中美兩國監管層的密切注意，SEC的諸多針對中國上市公司的調查中，都包含這項內容。
受此影響，17日所有存在VIE架構的中國概念股票一路狂跌，包括百度等在內無一幸免。
當天謝東螢表示，新東方這次調整VIE是主動行為，因去年支付寶VIE事件對其產生觸動，為避免11個VIE股東意見不合拒絕簽署某些條款，因此主動清理其他10個股東份額，將VIE股份全部轉到俞敏洪手中。
但這一行為也被Carson Block抓住了把柄。他認為這不是常見的VIE架構，太過復雜：“由于新東方學校‘不追求合理回報’，因此按照法律這些學校資產屬于國有資產，而不屬于VIE。”
不過，上述接近新東方人士則認為這種推斷比較可笑。他認為，新東方主動披露調查，是有自信和對股東負責任的表現：“市場的反應有點過激了。報告看起來很嚇人，但是渾水真的不了解這家公司，只能用來唬一下不明就里的美國投資者。”
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本文標題：新東方對質渾水：俞敏洪或赴美“撲火”
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