產能將飽和，08年收入有望實現50%增長，訂單優選將加倍提升盈利。
行業供給大幅改善，導致更多下游訂單將轉向現有龍頭公司。公司產能預計能達到3.6億美元，預計明年訂單將有望超過實際產能。由于公司三季度訂單已超過單季產能，隨著收入大幅提高及訂單優選三季度單季實現EPS約0.255元。我們預計公司08年收入將有50%的高增長，產能的飽和充分提供公司優選訂單盈利能力的空間，預計公司明年盈利水平將大幅提升。
精細化管理及產品提價將會進一步提升公司現有盈利水平：
通過引入實用電器優存管理經驗和ERP的建設，預計公司將能逐步減少庫存水平。同時公司在營運、審計、質量、人力資源等部門引入多位職業經理人，并計劃采用招標采購，減少冗員數量等多方面手段，在各個層面改善公司管理水平與運營效率。此外由于供給改善，公司今年平均出口價格首次有較大幅度提高，公司的主要客戶基本都接受了公司的提價要求；隨著外部經營環境的變化，預計未來產品仍將有提價可能，以使行業回歸白電平均盈利能力。
ACA毛利率遠高于現有業務，有望實現100%以上高增長，PHS健身設備更為公司盈利高成長提供巨大空間：
參考可比公司毛利情況，我們預計ACA毛利率將高于現有業務一倍以上，07年ACA銷售收入約7000多萬，公司計劃從現有300-500個網點增至08年1000個銷售網點，隨著網點建設的基本完成，ACA08年將開始貢獻凈利，由于市場的成長，我們預計公司ACA收入未來3年將保持100%以上增長，至2009年ACA提供一定比例的凈利貢獻。
此外公司PHS健身設備盈利水平預計遠高于ACA，目前尚處小規模導入階段，待PHS健身產品未來盈利改善將會得到大力發展。PHS高毛利產品儲備為公司長期高成長提供了發展空間。
戰略性投資價值極大，給予“增持“投資評級，1年目標價17.2元。
公司市值不到20億，業績出現拐點并預計大幅增長，我們預測08－09年每股收益分別為0.48、0.80元，我們按照市盈率和P/S給予公司合理價值區間在15.84-18.67之間，估值中值在17.2元，按中值計算尚有有40%以上的上漲空間。我們認為公司具有明顯戰略性投資價值，我們暫時給予“增持”的投資評級，一年目標價17.2元。
風險分析：
人民升值，原材料價格上漲仍將對業績產生負面影響，若出口退稅取消將對業績短期產生較大負面影響。
公司主營小家電出口，未來將力拓國內市場。德豪潤達電氣股份有限公司主要產品為廚房電器、居家護理、個人護理等共300多個品種，年生產和銷售各類產品近3000萬臺產品全部銷往美國、加拿大、歐盟、新西蘭、澳大利亞等國家和地區。主導產品全自動電腦控制面包機、烤箱、電炸鍋在歐美地區占據了較高的市場份額，其中面包機在北美市場的占有率超過50%。
公司目前西式家電出口仍然占公司收入主要部分，2007年中期廚衛家電占總收入76%，主要出口地北美市場占總收入61.5%，歐洲占23.5%，而目前公司正以ACA小家電大力拓展國內市場，預計未來增速將達100%以上，同時ACA毛利率遠高于海外市場，且不受人民幣升值影響，未來將是公司盈利的重要增長點。
ACA毛利率遠高于現有業務，有望實現100%以上高增長，未來對凈利邊際貢獻將大幅增加。目前國內小家電行業整體毛利率較高，毛利率可能在25％以上，如蘇泊爾其優勢的廚房產品毛利率都在30％以上，在參考公司小家電目前國內的售價水平我們認為ACA毛利率也應在30％或者更高，ACA的毛利率較目前出口業務毛利率要高100％以上。07年ACA銷售收入約7000多萬，公司計劃從現有300-500個網點增至08年1000個銷售網點，隨著網點建設的基本完成，ACA08年將開始貢獻凈利，由于市場的成長，我們預計公司ACA收入未來3年將保持100%以上增長，至2009年ACA提供可觀的凈利貢獻。我們認為ACA銷售凈利率遠高于目前綜合銷售凈利率，如若未來銷售增長符合公司計劃，即使ACA銷售收入占比不高，其盈利對總凈利邊際貢獻極大，其未來增長將極其類似于美的電器的商用空調對美的綜合凈利的邊際貢獻。我們認為公司未來凈利將呈現拋物線上升。
PHS待機而動，健身設備毛利率極高，為公司提供巨大成長空間。PHS健身設備盈利水平預計遠高于ACA，目前尚處小規模導入階段目前來看公司短期大力發展PHS產品可能性不大，但公司在PHS健身產品上的研發投入已經基本完成，預計PHS盈利水平遠遠高于ACA小家電盈利水平，基本屬于獲取暴利的產品，待PHS健身產品未來盈利時候，公司戰略將會加大PHS發展的力度，PHS高毛利產品儲備為公司長期高成長提供了發展空間。
國內銷售占比未來將大幅提升，人民幣升值壓力將得到緩解。公司將加大國內市場份額的獲取，而海外市場目前主要以利潤導向實現業務的發展，預計國內銷售收入占比將大幅上升，根據模型我們預計公司未來海外收入占比自2008年開始呈下降趨勢。隨著海外業務收入占比的減少，預計由于應收帳款帶來的匯兌損失占財務費用比重將會在2008年以后呈下降趨勢，從而減輕人民幣升值對公司業績的負面影響。
調研結論業績正在拐點，目前處于戰略性增持良機公司目前訂單飽滿，ACA預計未來將有較大發展，公司目前市值不到20億，今年業績出現拐點并預計大幅增長，我們預測08－09年每股收益分別為0.48、0.81元，我們按照市盈率和P/S給予公司合理價值區間在15.84-18.56之間，估值中值在17.2元，目前有40%以上的上漲空間。我們認為公司具有明顯戰略性投資價值，我們暫時給予“增持”的投資評級，一年目標價17.2元。如若未來隨著業績逐步的體現及管理改善效果顯現，預計仍有上調目標價的空間。
盈利預測預測假設：
1、公司傳統出口業務2008年－2009年為27億，27億。主要的原因是我們認為公司未來在出口業務更多的是對訂單優選，更側重利潤的增長而不是收入的增長。
2、由于鐵礦石等價格上漲，我們預計冷扎板價格仍將有5％的上漲，出口毛利率在提價、優選訂單、成本控制的背景下維持在15.5%。
3、預計ACA 2008年－2009年收入分別為2.1億和4.2億，毛利率為40％。
4、管理費用占收入比2008－2009年分別為：6.27％，5.99％。
5、營業費用占收入比2008－2009年分別為：4.74％，4.66％。
6、主營業務稅金2008－2009年分別為：0.08％，0.8％。增長的主要原因來自ACA營業稅的增加。
7、公司2008-2009年所得稅稅率2008-2009年分別為：0%，30%，主要的原因是2008年存在稅前損失的抵扣，而2009年這一因素將會消失。
8、2008-2009年人民幣升值10%，匯兌損失2008-2009年分別為：400萬、435萬。
由于目前公司業績正處于拐點快速上升的階段，因此2008年的每股收益較正常發展的公司來說相對處于較低水平，由于預計公司未來2年凈利潤將會恢復到行業平均水平，因此用P/S法估值較為合理，可以合理剔出掉市盈率估值法導致較低估值的不足，按照P/S法估值，公司目前股價合理價應在18.67元。
估值區間考慮到目前家電行業的平均估值水平，我們認為公司股價合理區間在15.84-18.56之間，估值中值在17.2元
投資評價和建議公司一年目標價在17.2元，給予“增持“投資評級，目前還有40%上升空間我們認為公司一年目標價在17.2元，目前還有40%的上漲空間，我們認為隨著公司未來經營大發展與管理的改善將是直接推動股價上漲的催化劑。考慮到公司目前管理還處于改善階段，且ACA銷售增長還有待觀察，我們給予增持評級，我們認為處于目前整體較高的估值水平，公司目前總市值不到20億，且公司業績出現拐點未來具有高速成長，如此質地的小市值公司具有極好的戰略性增持價值。
風險分析
1、原材料仍有上升空間。公司主要原材料冷軋板、不銹鋼及PP塑料隨著鐵礦石及原油價格的上漲未來價格仍有上漲空間。
2、人民幣加速升值。我們預計未來人民幣每年升值仍在10％，我們盈利預測已有相關調整，大幅的升值將對公司出口業務產生較大負面影響。
3、家電行業出口退稅存在取消可能：由于公司目前凈利基數較小，未來出口退稅取消將對公司產生較大負面影響，由于政策的不確定性，我們盈利預測時并未考慮這一因素。
來源：光大證券
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本文標題：德豪潤達：業績拐點+未來高成長
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