資本市場首次公開募股(IPO)數量減少、投資機構賬面回報率下降、中晚期投資競爭激烈，隨著投資市場外部生態環境的改變以及行業自身的結構調整，投資階段前移成為股權投資業內人士討論越來越多的話題。
長期以來，由于國內股市新股發行市盈率居高不下，股權投資機構通過投資成熟階段的企業，能夠很快實現退出并獲得高額回報，使得不少資金競相投入中晚期階段的項目，甚至出現“天使投資VC化，VC投資PE化”的現象。隨著早期項目投資日益引起關注，VC也將逐漸回歸其本質。
二級市場萎靡 VC/PE賬面回報走低
2011年，宏觀經濟走勢風波不斷，股市日漸萎靡。境內市場持續下跌，市盈率不斷下降，境外市場也受到歐債及美債危機、VIE風波、中國概念股事件等不利因素影響。企業通過IPO退出數量明顯下降，VC/PE賬面回報率出現下跌。
清科研究中心的數據顯示，在全球經濟面臨下行風險的背景下，2011年1-11月，在海外13個市場和境內3個市場上，共有324家中國企業實現IPO，較2010年同期減少152家；總融資額538.45億美元，減少515.09億美元。
在境外市場，中國企業上市遭遇極大挑戰。2011年1-11月，僅有61家中國企業在海外8個市場上市，合計融資額127.64億美元，均不足2010年全年上市數量和融資額的一半。“尤其是中國概念股表現不佳，致使中國企業赴美上市幾近冰封，不少擬赴美上市企業被迫‘臨門收手’，推遲IPO日程。”清科研究中心分析師張蘭表示。
而境內市場也出現企業IPO節奏放緩，融資規模、市盈率逐步下滑的情形。從2011年第二季度開始，滬深兩市股價持續走低，總體市盈率明顯下滑，企業IPO雖然較海外稍顯活躍，但上市數量和融資規模均顯示出萎縮跡象。
2011年1-11月，共有263家企業在境內3個資本市場上市，僅為2010年全年的75.8%；融資總額410.81億美元，為2010年全年的57.0%；新股發行平均市盈率為47.61倍，而2009年和2010年分別為51.29倍和58.52倍。
二級市場的萎靡不振，已經威脅到VC/PE的退出及賬面投資回報。根據清科研究中心的數據，2010年1-11月，共有154家獲得VC/PE支持的中國企業在境內外市場上市，合計融資252.04億美元，均不足2010年全年的7成水平；從賬面回報來看，VC/PE通過IPO退出所獲得的收益也較2010年明顯減少。
與此同時，越來越多的資金進入股權投資市場。據相關機構估計，2011年前11個月有總量相當于3000多億元人民幣的美元和人民幣新資金進入國內股權投資行業。分析人士表示，由于競爭空前激烈，投資項目和專業人員的拼搶嚴重，投資價格不斷飆升，導致投資風險加大。
另外，經濟前景的不確定性也是投資機構擔心的重要因素。深圳市創新投資集團有限公司董事長靳海濤對海外資本市場IPO的前景持擔憂態度，“像前些年大批中國企業赴海外上市的情景可能要若干年之后才會重新出現，國內市場雖然存在階段性機會，但牛市的出現也非常困難”。
早期投資漸成熱點 VC回歸本質
在當前二級市場市盈率下滑、投資回報降低的情況下，業內開始反思以往的投資模式。在近期清科集團主辦的第十一屆中國創業投資暨私募股權投資年度論壇上，眾多投資界人士均認為，早期投資機會正在顯現。
靳海濤認為，股權投資的風險和收益已出現結構性轉變，收益逐漸下降、風險逐漸升高，“前兩年股權投資行業處在一個低風險高收益的狀態，但隨著資本市場市盈率的下降以及同行業競爭的加劇，正向低風險中收益的階段轉變，并有可能出現中風險中收益的狀況。”
“整個VC/PE市場降溫的趨勢明顯，改變投資策略和追求多元化退出途徑成為股權投資機構關注的重點，投資階段的前移和深化對細分領域的投資逐漸成為投資機構的共識。”靳海濤表示。
九鼎投資合伙人吳剛也認為，未來國內股權投資機構將出現高度分化，在投資策略上有些機構會傾向于做一些包括并購、整合在內的大項目，而有些機構會像真正的VC一樣去投資早期項目。“VC/PE需要回歸理性，PE歸PE、VC歸VC，還是要各走各的路。”紀源資本管理合伙人卓福民表示。
經緯創投合伙人左凌燁表示，投資機構資金募集量在不斷上升，同時國內創業環境已經較前幾年大大改善，并且有很多年輕的創業者，既有熱情也有豐富的經驗，因此市場應繼續加強對早期階段的投資。事實上，目前活躍的天使投資越來越多，還出現一些超級天使，他們雖然不可能迅速改變整個行業的現狀，但未來幾年早期投資將會有很大發展。
IDG資本合伙人李豐表示，目前不少投資機構在投資早期項目，說明有更多人意識到早期投資市場的存在，而這一市場以后將會變得更好。
靳海濤認為，股權投資機構多關注中小企業，多向中早期或更早期項目投資，而不是扎堆成熟期項目，這也是對經濟結構調整及戰略性新興產業發展的支持。投資于類似生物醫藥這樣的的高技術項目，雖然回收時間較長，收益也具有較多的不確定性，但這體現了創投機構對社會的責任意識。
同時，深圳東方賽富投資有限公司董事長劉俊宏也表示，由于投資結構的調整，以及整個大環境的原因，迫使投資機構必須將投資階段前移。不過，投資早期項目也應該理性，不應盲目爭搶，要考慮到自身的投資戰略及投資結構。
早期投資生態環境需進一步完善
“早期投資真的是一項辛苦的工作，需要花費大量精力篩選出真正有爆發性潛力的項目，尤其是高素質的管理團隊十分重要。”左凌燁表示，雖然從以往經驗來看，真正好的被投資企業其成功主要還是靠自身的管理團隊，投資機構只是在一些關鍵的節點和人才方面給企業提供幫助，但是投資機構人員的專業性仍然很重要，需要能夠更快地了解創業者的需求，從而為他們提供幫助。
花旗創業投資董事總經理張晨為表示，對于處于發展早期階段的企業來說，投資機構需要提供的服務要多于發展成熟期的企業，包括幫企業尋找合適的人才，甚至尋找新的投資者。此外，還需要花相當多的時間與企業商討其商業模式、發展方向等。
“發展早期的企業看不清的東西遠遠多于看得清的東西，各家企業的情況也是千差萬別，因此做早期投資最怕的就是耐不住寂寞。”李豐表示。
一些投資業內人士表示，早期階段的投資離不開政府有關部門的政策支持，應該為市場營造更好的投資生態系統。“從現在的資本結構來看，對于國內的早期投資來說，主要是外匯管理問題。目前進行早期投資的主要力量還是美元基金，而現有的外匯管理政策對其并不是特別有利。另外，政府在‘新三板’等與早期投資相關的政策方面，也需要更明確。”戈壁合伙人有限公司合伙人徐晨表示。
左凌燁認為，國內投資者心態的成熟需要時間。以風險較高的互聯網公司為例，之所以是很多美元基金為其提供支持，很重要的一個原因是這些基金的有限合伙人心態較成熟，能夠忍受8-12年的回報周期，而國內投資者大多只能接受4-6年的回報周期。
“創業投資在國內還是一個非常年輕的行業，需要時間去不斷發展完善。無論是從事早期階段投資的投資者，還是創業人員都需要時間學習進步。總體來看，市場生態正變得越來越好。”張晨為表示。
劉俊宏也認為，早期項目投資市場的生態系統未來將會趨于良性。近年來，國內整個創投行業摸著石頭過河，很多投資機構在早期項目投資方面已經有了一些經驗，并將對早期投資項目的生態環境的改善起到促進作用。
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本文標題：VC/PE回報走低 投資前移趨勢顯現
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